Định giá

#1 · 5 April 2025, 22:51

Quote from bsdinsight on 5 April 2025, 22:51

Dưới đây là bản tóm tắt chi tiết các mục chính trong tài liệu của Aswath Damodaran về định giá (valuation). Tài liệu này bao gồm nhiều phần quan trọng liên quan đến các khái niệm, phương pháp và cách tiếp cận trong định giá tài sản, doanh nghiệp và cổ phần. Tôi sẽ sắp xếp nội dung theo các phần chính được trình bày trong tài liệu:

Giới thiệu và thông tin cơ bản

Tác giả: Aswath Damodaran

Nguồn: http://www.damodaran.com

Ghi chú: Các định giá trong tài liệu này có thể được tìm thấy trong phần Seminars/Presentations trên trang web của tác giả.

Những suy nghĩ ban đầu (Some Initial Thoughts)

Trích dẫn: “One hundred thousand lemmings cannot be wrong” (Graffiti) – ám chỉ tâm lý đám đông trong định giá và đầu tư.

Những quan niệm sai lầm về định giá (Misconceptions about Valuation)

Myth 1: Định giá là một quá trình khách quan tìm kiếm giá trị “thực”.

Truth 1.1: Tất cả các định giá đều có sự thiên vị (bias), vấn đề là mức độ và hướng của sự thiên vị.

Truth 1.2: Hướng và mức độ thiên vị phụ thuộc vào ai trả tiền và trả bao nhiêu.

Myth 2: Một định giá tốt cung cấp ước tính chính xác về giá trị.

Truth 2.1: Không có định giá nào chính xác tuyệt đối.

Truth 2.2: Lợi ích của định giá lớn nhất khi độ chính xác thấp nhất (vì nó buộc phải xem xét sâu hơn).

Myth 3: Mô hình càng định lượng, định giá càng tốt.

Truth 3.1: Sự hiểu biết về mô hình định giá tỷ lệ nghịch với số lượng đầu vào cần thiết.

Truth 3.2: Mô hình định giá đơn giản thường tốt hơn mô hình phức tạp.

Các phương pháp định giá (Approaches to Valuation)

Discounted Cash Flow Valuation (DCF): Định giá dựa trên giá trị hiện tại của dòng tiền kỳ vọng trong tương lai.

Relative Valuation: Định giá dựa trên việc so sánh giá của các tài sản tương tự dựa trên các biến số chung (doanh thu, dòng tiền, giá trị sổ sách, doanh số).

Contingent Claim Valuation: Sử dụng mô hình định giá quyền chọn để định giá các tài sản có đặc điểm giống quyền chọn.

Dưới đây là bản tóm tắt chi tiết các mục chính trong tài liệu của Aswath Damodaran về định giá (valuation). Tài liệu này bao gồm nhiều phần quan trọng liên quan đến các khái niệm, phương pháp và cách tiếp cận trong định giá tài sản, doanh nghiệp và cổ phần. Tôi sẽ sắp xếp nội dung theo các phần chính được trình bày trong tài liệu:

Giới thiệu và thông tin cơ bản

Tác giả: Aswath Damodaran
Nguồn: http://www.damodaran.com
Ghi chú: Các định giá trong tài liệu này có thể được tìm thấy trong phần Seminars/Presentations trên trang web của tác giả.

Những suy nghĩ ban đầu (Some Initial Thoughts)

Trích dẫn: “One hundred thousand lemmings cannot be wrong” (Graffiti) – ám chỉ tâm lý đám đông trong định giá và đầu tư.

Những quan niệm sai lầm về định giá (Misconceptions about Valuation)

Myth 1: Định giá là một quá trình khách quan tìm kiếm giá trị “thực”.
- Truth 1.1: Tất cả các định giá đều có sự thiên vị (bias), vấn đề là mức độ và hướng của sự thiên vị.
- Truth 1.2: Hướng và mức độ thiên vị phụ thuộc vào ai trả tiền và trả bao nhiêu.
Myth 2: Một định giá tốt cung cấp ước tính chính xác về giá trị.
- Truth 2.1: Không có định giá nào chính xác tuyệt đối.
- Truth 2.2: Lợi ích của định giá lớn nhất khi độ chính xác thấp nhất (vì nó buộc phải xem xét sâu hơn).
Myth 3: Mô hình càng định lượng, định giá càng tốt.
- Truth 3.1: Sự hiểu biết về mô hình định giá tỷ lệ nghịch với số lượng đầu vào cần thiết.
- Truth 3.2: Mô hình định giá đơn giản thường tốt hơn mô hình phức tạp.

Các phương pháp định giá (Approaches to Valuation)

Discounted Cash Flow Valuation (DCF): Định giá dựa trên giá trị hiện tại của dòng tiền kỳ vọng trong tương lai.
Relative Valuation: Định giá dựa trên việc so sánh giá của các tài sản tương tự dựa trên các biến số chung (doanh thu, dòng tiền, giá trị sổ sách, doanh số).
Contingent Claim Valuation: Sử dụng mô hình định giá quyền chọn để định giá các tài sản có đặc điểm giống quyền chọn.

Uploaded files:

You need to login to have access to uploads.

#2 · 5 April 2025, 22:52

Quote from bsdinsight on 5 April 2025, 22:52

Giá trị của tiền mặt (The Value of Cash)

Bài tập định giá tiền mặt:

Ba công ty (A, B, C) có cùng giá trị doanh nghiệp (1 tỷ USD) và tiền mặt (100 triệu USD), nhưng khác nhau về tỷ suất sinh lời trên vốn (ROC) và chi phí vốn (Cost of Capital).

Câu hỏi: Tiền mặt ở công ty nào có khả năng được giao dịch ở giá trị danh nghĩa (face value), chiết khấu (discount) hoặc cao hơn (premium)?

Công ty A: ROC = 10%, Cost of Capital = 10% (tiền mặt có thể ở giá trị danh nghĩa).

Công ty B: ROC = 5%, Cost of Capital = 10% (tiền mặt có thể bị chiết khấu vì ROC thấp hơn chi phí vốn).

Công ty C: ROC = 22%, Cost of Capital = 12% (tiền mặt có thể được định giá cao hơn vì ROC vượt trội).

Giá trị thị trường của tiền mặt:

Tiền mặt ở các công ty trưởng thành với lợi nhuận dư âm (negative excess returns) thường bị chiết khấu.

Tiền mặt ở các công ty tăng trưởng cao với lợi nhuận dư dương (high excess returns) có thể được định giá cao hơn.

Xử lý các khoản đầu tư vào công ty khác (Dealing with Holdings in Other Firms)

Phân loại:

Minority passive holdings: Chỉ ghi nhận cổ tức trong bảng cân đối kế toán.

Minority active holdings: Ghi nhận phần lợi nhuận vốn trong báo cáo kết quả kinh doanh.

Majority active holdings: Hợp nhất báo cáo tài chính.

Cách xử lý lý tưởng: Tách từng công ty con và định giá riêng lẻ, sau đó cộng lại để có giá trị tổng.

Giải pháp thực tế:

Market value solution: Sử dụng giá trị vốn hóa thị trường của công ty con nếu được giao dịch công khai.

Relative value solution: Chuyển đổi giá trị sổ sách của các khoản đầu tư bằng tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách trung bình của ngành.

Ví dụ: Tata Motors:

Tata Steel: 13,572 (triệu INR).

Tata Chemicals: 2,431 (triệu INR).

Các công ty Tata khác: 12,335 (triệu INR công khai) + 112,238 (triệu INR không công khai).

Các tài sản khác chưa được tính (Other Assets)

Tài sản không sử dụng: Đất trống hoặc tài sản chưa khai thác cần được định giá thị trường và cộng vào giá trị doanh nghiệp.

Quỹ hưu trí dư thừa: Nếu tài sản quỹ hưu trí vượt quá nghĩa vụ, có thể xem xét phần dư thừa, nhưng cần chú ý:

Các thỏa thuận lao động có thể hạn chế quyền tiếp cận.

Hậu quả thuế (rút tiền có thể bị đánh thuế cao).

Lưu ý: Tránh tính trùng tài sản (nếu đã tính thu nhập từ tài sản trong dòng tiền, không được tính thêm giá trị thị trường).

Ví dụ thực tế: Bán ngôi nhà của Hugh Hefner (Playboy) cho Daren Metropoulos – tài sản bất động sản có thể là một yếu tố định giá.

Câu hỏi về bất động sản (Accor Hotels):

Có thể cộng giá trị bất động sản (1.5 tỷ USD) vào giá trị DCF không?

Phụ thuộc: Nếu dòng tiền từ bất động sản chưa được tính trong DCF thì có thể cộng thêm.

Nếu giá trị đất vượt quá giá trị hoạt động:

Không làm gì (Nothing): Giữ giá trị DCF.

Sử dụng giá trị cao hơn/lấp hơn/trung bình: Tùy thuộc vào cách tiếp cận.

Chiết khấu cho sự phức tạp (A Discount for Complexity)

Thí nghiệm:

Công ty A và B có cùng thu nhập hoạt động (1 tỷ USD), thuế suất (40%), ROIC (10%), tăng trưởng (5%), chi phí vốn (8%), nhưng khác nhau về độ phức tạp (đơn giản vs phức tạp).

Câu hỏi: Công ty nào có giá trị cao hơn? (Công ty A – đơn giản – thường được định giá cao hơn).

Đo lường độ phức tạp:

Số trang trong báo cáo tài chính:

Ví dụ: Citigroup (1026 trang 10K), GE (410 trang), Microsoft (218 trang).

Điểm phức tạp (Complexity Score):

Các yếu tố: Số lượng ngành kinh doanh, thu nhập không ổn định, thuế suất biến động, chi tiêu vốn, v.v.

Ví dụ: Gerdau (48.95), GE (50.55).

Xử lý độ phức tạp trong định giá:

DCF: Điều chỉnh dòng tiền, tỷ lệ chiết khấu, tốc độ tăng trưởng, hoặc giảm giá trị cuối cùng.

Relative Valuation: Sử dụng hồi quy để xác định mức chiết khấu thị trường áp dụng cho độ phức tạp.

Công thức mẫu: PBV=0.65+15.31ROE−0.55Beta+3.04Expected Growth−0.003# Pages in 10K\text{PBV} = 0.65 + 15.31 \text{ROE} – 0.55 \text{Beta} + 3.04 \text{Expected Growth} – 0.003 \text{\# Pages in 10K}PBV=0.65+15.31ROE−0.55Beta+3.04Expected Growth−0.003# Pages in 10K.

Giá trị của sự hiệp lực (The Value of Synergy)

Khái niệm: Sự hiệp lực xảy ra khi hai công ty kết hợp, có thể là:

Operating Synergy: Tăng trưởng doanh thu, giảm chi phí hoạt động.

Financial Synergy: Lợi ích thuế, đa dạng hóa rủi ro, chi phí vốn thấp hơn.

Ghi chú: Phần này bị cắt ngắn trong tài liệu, nhưng tập trung vào việc định lượng giá trị gia tăng từ sự kết hợp.

Tóm tắt tổng quan

Tài liệu của Aswath Damodaran cung cấp một cái nhìn toàn diện về định giá, từ các khái niệm cơ bản, những quan niệm sai lầm, đến các phương pháp cụ thể như DCF, định giá tương đối, và định giá quyền chọn. Nó cũng đi sâu vào các yếu tố thực tế như giá trị tiền mặt, khoản đầu tư vào công ty khác, tài sản chưa tính, độ phức tạp, và sự hiệp lực. Các ví dụ thực tế (Tata Motors, Accor Hotels) và bài tập (định giá tiền mặt, độ phức tạp) giúp minh họa cách áp dụng lý thuyết vào thực tiễn.

Giá trị của tiền mặt (The Value of Cash)

Bài tập định giá tiền mặt:
- Ba công ty (A, B, C) có cùng giá trị doanh nghiệp (1 tỷ USD) và tiền mặt (100 triệu USD), nhưng khác nhau về tỷ suất sinh lời trên vốn (ROC) và chi phí vốn (Cost of Capital).
- Câu hỏi: Tiền mặt ở công ty nào có khả năng được giao dịch ở giá trị danh nghĩa (face value), chiết khấu (discount) hoặc cao hơn (premium)?
  - Công ty A: ROC = 10%, Cost of Capital = 10% (tiền mặt có thể ở giá trị danh nghĩa).
  - Công ty B: ROC = 5%, Cost of Capital = 10% (tiền mặt có thể bị chiết khấu vì ROC thấp hơn chi phí vốn).
  - Công ty C: ROC = 22%, Cost of Capital = 12% (tiền mặt có thể được định giá cao hơn vì ROC vượt trội).
Giá trị thị trường của tiền mặt:
- Tiền mặt ở các công ty trưởng thành với lợi nhuận dư âm (negative excess returns) thường bị chiết khấu.
- Tiền mặt ở các công ty tăng trưởng cao với lợi nhuận dư dương (high excess returns) có thể được định giá cao hơn.

Xử lý các khoản đầu tư vào công ty khác (Dealing with Holdings in Other Firms)

Phân loại:
- Minority passive holdings: Chỉ ghi nhận cổ tức trong bảng cân đối kế toán.
- Minority active holdings: Ghi nhận phần lợi nhuận vốn trong báo cáo kết quả kinh doanh.
- Majority active holdings: Hợp nhất báo cáo tài chính.
Cách xử lý lý tưởng: Tách từng công ty con và định giá riêng lẻ, sau đó cộng lại để có giá trị tổng.
Giải pháp thực tế:
- Market value solution: Sử dụng giá trị vốn hóa thị trường của công ty con nếu được giao dịch công khai.
- Relative value solution: Chuyển đổi giá trị sổ sách của các khoản đầu tư bằng tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách trung bình của ngành.
Ví dụ: Tata Motors:
- Tata Steel: 13,572 (triệu INR).
- Tata Chemicals: 2,431 (triệu INR).
- Các công ty Tata khác: 12,335 (triệu INR công khai) + 112,238 (triệu INR không công khai).

Các tài sản khác chưa được tính (Other Assets)

Tài sản không sử dụng: Đất trống hoặc tài sản chưa khai thác cần được định giá thị trường và cộng vào giá trị doanh nghiệp.
Quỹ hưu trí dư thừa: Nếu tài sản quỹ hưu trí vượt quá nghĩa vụ, có thể xem xét phần dư thừa, nhưng cần chú ý:
- Các thỏa thuận lao động có thể hạn chế quyền tiếp cận.
- Hậu quả thuế (rút tiền có thể bị đánh thuế cao).
Lưu ý: Tránh tính trùng tài sản (nếu đã tính thu nhập từ tài sản trong dòng tiền, không được tính thêm giá trị thị trường).
Ví dụ thực tế: Bán ngôi nhà của Hugh Hefner (Playboy) cho Daren Metropoulos – tài sản bất động sản có thể là một yếu tố định giá.
Câu hỏi về bất động sản (Accor Hotels):
- Có thể cộng giá trị bất động sản (1.5 tỷ USD) vào giá trị DCF không?
  - Phụ thuộc: Nếu dòng tiền từ bất động sản chưa được tính trong DCF thì có thể cộng thêm.
- Nếu giá trị đất vượt quá giá trị hoạt động:
  - Không làm gì (Nothing): Giữ giá trị DCF.
  - Sử dụng giá trị cao hơn/lấp hơn/trung bình: Tùy thuộc vào cách tiếp cận.

Chiết khấu cho sự phức tạp (A Discount for Complexity)

Thí nghiệm:
- Công ty A và B có cùng thu nhập hoạt động (1 tỷ USD), thuế suất (40%), ROIC (10%), tăng trưởng (5%), chi phí vốn (8%), nhưng khác nhau về độ phức tạp (đơn giản vs phức tạp).
- Câu hỏi: Công ty nào có giá trị cao hơn? (Công ty A – đơn giản – thường được định giá cao hơn).
Đo lường độ phức tạp:
- Số trang trong báo cáo tài chính:
  - Ví dụ: Citigroup (1026 trang 10K), GE (410 trang), Microsoft (218 trang).
- Điểm phức tạp (Complexity Score):
  - Các yếu tố: Số lượng ngành kinh doanh, thu nhập không ổn định, thuế suất biến động, chi tiêu vốn, v.v.
  - Ví dụ: Gerdau (48.95), GE (50.55).
Xử lý độ phức tạp trong định giá:
- DCF: Điều chỉnh dòng tiền, tỷ lệ chiết khấu, tốc độ tăng trưởng, hoặc giảm giá trị cuối cùng.
- Relative Valuation: Sử dụng hồi quy để xác định mức chiết khấu thị trường áp dụng cho độ phức tạp.
  - Công thức mẫu: PBV=0.65+15.31ROE−0.55Beta+3.04Expected Growth−0.003# Pages in 10K\text{PBV} = 0.65 + 15.31 \text{ROE} – 0.55 \text{Beta} + 3.04 \text{Expected Growth} – 0.003 \text{\# Pages in 10K}PBV=0.65+15.31ROE−0.55Beta+3.04Expected Growth−0.003# Pages in 10K.

Giá trị của sự hiệp lực (The Value of Synergy)

Khái niệm: Sự hiệp lực xảy ra khi hai công ty kết hợp, có thể là:
- Operating Synergy: Tăng trưởng doanh thu, giảm chi phí hoạt động.
- Financial Synergy: Lợi ích thuế, đa dạng hóa rủi ro, chi phí vốn thấp hơn.
Ghi chú: Phần này bị cắt ngắn trong tài liệu, nhưng tập trung vào việc định lượng giá trị gia tăng từ sự kết hợp.

Tóm tắt tổng quan

Tài liệu của Aswath Damodaran cung cấp một cái nhìn toàn diện về định giá, từ các khái niệm cơ bản, những quan niệm sai lầm, đến các phương pháp cụ thể như DCF, định giá tương đối, và định giá quyền chọn. Nó cũng đi sâu vào các yếu tố thực tế như giá trị tiền mặt, khoản đầu tư vào công ty khác, tài sản chưa tính, độ phức tạp, và sự hiệp lực. Các ví dụ thực tế (Tata Motors, Accor Hotels) và bài tập (định giá tiền mặt, độ phức tạp) giúp minh họa cách áp dụng lý thuyết vào thực tiễn.