Tài liệu này cung cấp cho các nhà quản lý dự án đối tác công tư (PPP) một cái nhìn tổng quan về quy trình tài trợ dự án. Mặc dù trách nhiệm sắp xếp tài chính thuộc về đối tác tư nhân, tất cả các bên liên quan cần hiểu rõ quy trình để đánh giá điều kiện giá trị đồng tiền theo quy định của Kho bạc về dự án PPP. Tài liệu cũng hỗ trợ các nhà quản lý trong việc quản lý cố vấn giao dịch và đàm phán với các bên tư nhân. Quy trình và cấu trúc tài trợ dự án không ngừng phát triển, đòi hỏi sự linh hoạt từ các bên liên quan.

Dự án PPP thường được tài trợ từ ngân sách của cơ quan nhà nước, nhưng cũng có thể được tài trợ một phần hoặc toàn bộ từ phí sử dụng dịch vụ (ví dụ: đường thu phí, cảng). Tài liệu tập trung vào tài trợ cho các dự án PPP dài hạn, trong đó nhà cung cấp tư nhân cần huy động vốn đầu tư. Mục tiêu của tài trợ dự án là tạo ra một cấu trúc hấp dẫn với nhà đầu tư và giảm thiểu rủi ro bằng cách chuyển một số rủi ro sang các bên có khả năng quản lý tốt hơn. Một pháp nhân độc lập được thành lập để huy động vốn, với doanh thu và tài sản của dự án được sử dụng để trả nợ gốc, lãi, cổ tức và chi phí vận hành.

Doanh thu dự án đến từ chính phủ hoặc phí sử dụng dịch vụ. Trong một số trường hợp, nhà cung cấp tư nhân trả phí nhượng quyền cho chính phủ để sử dụng tài sản hoặc quyền cung cấp dịch vụ. Tài liệu đề cập đến dự án đường thu phí N4 giữa Witbank, Nam Phi và Maputo, Mozambique làm ví dụ, được trình bày chi tiết trong Phụ lục 1.

1. Cấu trúc tài trợ dự án

Tài trợ dự án có thể đến từ nhiều nguồn, được so sánh qua ba mô hình chính:

• Tài trợ công: Chính phủ sử dụng quỹ dư hoặc phát hành trái phiếu để tài trợ, được bảo đảm bằng cam kết quốc gia. Tuy nhiên, phương pháp này gây áp lực lên bảng cân đối kế toán của chính phủ, hạn chế khả năng thực hiện các dự án khác.
• Tài trợ doanh nghiệp: Một công ty tư nhân sử dụng tín dụng của mình để huy động vốn, dựa trên thu nhập hoạt động và tài sản hiện có. Phương pháp này phù hợp với các dự án ngắn hạn, ít vốn, nhưng cũng gây áp lực lên bảng cân đối kế toán của công ty.
• Tài trợ dự án: Dựa trên tài sản và doanh thu tương lai của dự án. Các nhà tài trợ thành lập một công ty mục đích đặc biệt (SPV) với vốn chủ sở hữu tối thiểu (10-30

2. Các lựa chọn tài trợ dự án

Các loại chứng khoán dài hạn được sử dụng để huy động vốn, xếp theo mức độ rủi ro từ cao đến thấp:

• Vốn cổ phần thông thường: Đại diện quyền sở hữu, chịu rủi ro cao nhất.
• Vốn cổ phần ưu đãi: Ưu tiên nhận cổ tức và thanh toán khi thanh lý so với cổ phần thông thường.
• Nợ chuyển đổi: Có thể chuyển thành vốn cổ phần, được xem là vốn giả định.
• Nợ không bảo đảm: Không gắn với tài sản cụ thể, ưu tiên hơn vốn cổ phần.
• Nợ có bảo đảm: Được bảo đảm bằng tài sản hoặc nguồn doanh thu cụ thể.
• Tài trợ thuê tài chính: Người cho thuê giữ quyền sở hữu tài sản, phù hợp với các chiến lược thuế.

Các lựa chọn ngắn hạn bao gồm:

• Tài trợ xây dựng: Linh hoạt trong việc rút vốn, thường được thay thế bằng chứng khoán dài hạn sau khi hoàn thành.
• Tài trợ cầu nối: Sử dụng trong giai đoạn đầu, chấm dứt khi có tài trợ dài hạn.
• Hạn mức tín dụng: Công cụ quản lý tiền mặt, với phí cam kết (1-3

Các chứng khoán lai và công cụ giảm rủi ro (quỹ tín thác, bảo lãnh) cũng được phát triển để đáp ứng nhu cầu nhà đầu tư.

3. Hồ sơ nhà đầu tư

Nhà đầu tư trong dự án PPP rất đa dạng, bao gồm:

• Cơ quan nhà nước: Đảm bảo cung cấp dịch vụ công với chất lượng và không phân biệt đối xử.
• Nhà tài trợ: Bao gồm các công ty xây dựng, cung cấp, quản lý, thường có lợi ích từ hợp đồng xây dựng hoặc cung ứng. Họ có thể bị yêu cầu giữ vốn cổ phần trong thời gian tối thiểu (ví dụ: 4 năm).
• Quỹ cổ phần: Các quỹ đầu tư trong nước hoặc quốc tế, tập trung vào lợi nhuận cổ tức hoặc tăng giá trị đầu tư.
• Ngân hàng: Cung cấp nợ ngắn hạn, dài hạn, hoặc làm đơn vị thu xếp tài chính. Một số ngân hàng Nam Phi đóng gói và chứng khoán hóa các khoản vay dự án lớn.
• Tổ chức tài chính phi ngân hàng: Quỹ hưu trí, bảo hiểm, công đoàn, thường đầu tư vào chứng khoán cao cấp để đảm bảo dòng tiền.
• Nhà cung cấp: Cung cấp nợ ngắn hạn hoặc gia hạn thanh toán, thường kèm hợp đồng cung ứng dài hạn.
• Người dùng cuối: Cam kết mua dịch vụ thông qua hợp đồng “lấy hoặc trả” (take-or-pay).
• Chính phủ: Cung cấp bảo lãnh, hợp đồng mua dịch vụ, hoặc giấy phép độc quyền.
• Quản lý và nhân viên: Tham gia với tư cách nhà tài trợ hoặc trong các dự án tư nhân hóa.
• Công chúng: Tham gia qua phát hành cổ phiếu hoặc nợ công khai.

Việc tiếp cận nhiều nhà đầu tư từ sớm giúp giảm chi phí tài trợ.

4. Tiêu chí của nhà đầu tư

Nhà đầu tư đánh giá dự án dựa trên các tiêu chí định lượng và định tính:

• Sức mạnh và kinh nghiệm của nhà tài trợ và cơ quan nhà nước: Xem xét năng lực tài chính, kinh nghiệm trong ngành, và lịch sử hợp tác.
• Cơ sở kinh tế và tài chính dự án: So sánh với tiêu chuẩn khu vực công (PSC), đảm bảo giá trị đồng tiền và khả năng sinh lời tương xứng với rủi ro. Các tỷ số tài chính (xem Phụ lục 2) được phân tích trên kịch bản cơ sở, tốt nhất, và xấu nhất.
• Tín dụng của các bên tham gia: Đảm bảo khả năng cung cấp dịch vụ dài hạn.
• Thỏa thuận hợp đồng: Phân định rõ trách nhiệm của các bên.
• Môi trường cạnh tranh: Nhà đầu tư ưu tiên các dự án có độc quyền cung cấp dịch vụ.
• Rủi ro dự án: Được liệt kê chi tiết trong Phụ lục 3.
• Hiệp ước tài chính: Bao gồm tỷ lệ vốn chủ sở hữu tối thiểu, giới hạn chi trả cổ tức, hoặc tỷ lệ bao phủ nợ.
• Hiệp ước phi tài chính: Yêu cầu bảo trì tài sản, hạn chế chuyển giao quyền sở hữu, hoặc giới hạn dịch vụ từ nhà tài trợ.
• Giá trị gia tăng từ nhà tài trợ: Bao gồm hiệu quả hoạt động hoặc công nghệ tiên tiến.
• Môi trường pháp lý và ưu đãi: Bao gồm luật thuế, lao động, và khả năng chuyển lợi nhuận ra nước ngoài.

5. Điều khoản và điều kiện của thỏa thuận đầu tư

Các thỏa thuận đầu tư, đặc biệt là nợ, bao gồm các điều khoản chính:

• Số tiền tài trợ: Bao gồm vốn gốc, phí thu xếp, và chi phí dự phòng.
• Điều kiện rút vốn: Dựa trên nhu cầu dòng tiền của dự án, thường yêu cầu rút vốn chủ sở hữu trước hoặc đồng thời với nợ.
• Giá (lãi suất hoặc cổ tức ưu đãi): Dựa trên lãi suất thị trường cộng thêm phần bù rủi ro. Có thể cố định hoặc biến động.
• Lịch trả nợ: Theo phương thức “thẳng” hoặc “bóng” (trả hết vào cuối kỳ).
• Thời gian ân hạn: Cho phép hoãn trả nợ gốc hoặc vốn hóa lãi trong giai đoạn xây dựng (ví dụ: 4-10 năm trong dự án TRAC).
• Kỳ hạn: Thường dựa trên tuổi thọ tài sản (15-25 năm).

Các điều kiện khác bao gồm:

• Điều kiện tiên quyết: Phê duyệt pháp lý, ý kiến pháp luật, hoặc hoàn tất các thỏa thuận khác.
• Cam kết và bảo đảm: Về tình trạng pháp lý hoặc chất lượng xây dựng.
• Hạn chế giao dịch liên quan: Ngăn chặn lợi ích không công bằng từ nhà tài trợ.
• Tài sản bảo đảm: Bao gồm tài sản ngắn hạn, dài hạn, hoặc doanh thu.
• Sử dụng vốn: Đảm bảo vốn được dùng đúng mục đích.
• Sự kiện vỡ nợ: Liên quan đến khả năng tài chính, chất lượng dịch vụ, hoặc khả năng hoạt động.

Các chủ nợ có thể ký thỏa thuận liên chủ nợ để phân chia tài sản bảo đảm hoặc quyền ưu tiên.

6. Chiến lược tài trợ

Nhà tài trợ, với sự hỗ trợ của cố vấn tài chính, phát triển chiến lược tài trợ dựa trên nhu cầu dòng tiền và các nguồn vốn. Các yếu tố cần xem xét:

• Nhu cầu thị trường đầu tư: Tùy thuộc vào lãi suất cố định/biến động, kỳ hạn, ngành, vị trí địa lý, và kỳ vọng kinh tế.
• Kỳ hạn bình quân của chứng khoán: Phù hợp với tuổi thọ tài sản để tối ưu hóa khấu hao và trả nợ.
• Tỷ lệ đòn bẩy: Tối thiểu hóa vốn chủ sở hữu để tăng lợi nhuận, nhưng tăng chi phí nợ khi tỷ lệ vốn giảm.

Các chiến lược tài chính bao gồm:

• Kéo dài kỳ hạn nợ: Tăng tỷ lệ bao phủ dịch vụ nợ (DSCR) nhưng tăng chi phí lãi suất.
• Hoãn trả nợ gốc: Đảm bảo dòng tiền nhưng tăng rủi ro cho nhà đầu tư.
• Thời gian ân hạn: Giảm áp lực dòng tiền ban đầu.
• Bảo lãnh: Giảm lãi suất bằng bảo lãnh từ chính phủ hoặc bên thứ ba.
• Tăng phí dịch vụ: Chuyển rủi ro sang người dùng, nhưng phải tuân thủ quy định giá trị đồng tiền.
• Giảm chi phí vận hành: Tăng hiệu quả nhưng có thể ảnh hưởng chất lượng.
• Tăng vốn chủ sở hữu: Giảm nợ nhưng giảm lợi nhuận trên vốn.
• Tài khoản dự trữ: Đảm bảo thanh toán nợ nhưng tăng chi phí dự án.
• Nguồn doanh thu bổ sung: Tăng DSCR nhưng có thể làm phức tạp mục đích dự án.
• Bảo lãnh tài chính: Chuyển rủi ro sang bên thứ ba.
• Nợ thứ cấp (mezzanine): Giảm chi phí nợ cao cấp nhưng tăng chi phí tổng thể.

Phương pháp “thác nước” (waterfall) được sử dụng để minh họa dòng tiền vào/ra và DSCR.

Phụ lục 1: Đường thu phí N4

Dự án đường thu phí N4 giữa Witbank, Nam Phi và Maputo, Mozambique do Trans African Concessions (TRAC) thực hiện theo mô hình BOT 30 năm.

• Cấu trúc tài trợ: Nhiều công ty dự án được thành lập. Liên danh SBB (gồm các công ty xây dựng) chịu trách nhiệm xây dựng và bảo trì. Các nhà tài trợ xây dựng nắm 40
• Cấu trúc tài chính:
  • Vốn chủ sở hữu: 331 triệu Rand (20
  • Nợ: 1.324 triệu Rand (80
• Tham gia phi tài chính của ngân hàng: Bao gồm đơn vị thu xếp chính, đồng thu xếp, bảo lãnh phát hành, và tài trợ phát triển.
• Nhà đầu tư cổ phần và nợ: Bao gồm các công ty xây dựng, quỹ đầu tư, ngân hàng, và quỹ hưu trí. Chính phủ Nam Phi và Mozambique bảo lãnh chung cho nợ và cổ phần của TRAC trong một số điều kiện.

Phụ lục 2: Tỷ số tài chính

Các tỷ số tài chính được lấy từ báo cáo tài chính dự kiến hoặc thực tế, bao gồm:

• Tỷ số thanh khoản:
  • Tỷ số hiện hành: Tài sản ngắn hạn/Tài sản ngắn hạn (>1,00).
  • Tỷ số nhanh: (Tài sản ngắn hạn – Hàng tồn kho)/Tài sản ngắn hạn (>1,00).
  • Tỷ số bao phủ lãi vay: EBITDA/Lãi vay (>1,50).
  • Tỷ số bao phủ chi phí cố định: (EBITDA + Chi phí thuê)/Lãi vay & Thuê (>1,50).
  • Tỷ số bao phủ dịch vụ nợ (DSCR): EBITDA/(Lãi vay + Nợ gốc) (>1,75).
• Tỷ số đòn bẩy: Nợ/Vốn chủ sở hữu, cho thấy mức độ sử dụng nợ.

Các tỷ số này được so sánh theo thời kỳ hoặc với các dự án cùng ngành.

Phụ lục 3: Rủi ro

Các rủi ro chính trong dự án PPP bao gồm:

• Rủi ro hoàn thành: Liên quan đến xây dựng, phát triển, hoặc vượt chi phí.
• Rủi ro quốc gia (chính trị): Bao gồm quốc hữu hóa, chiến tranh, hạn chế chuyển tiền. Rủi ro này khó quản lý và thường được theo dõi liên tục.
• Rủi ro tỷ giá: Phát sinh khi doanh thu và chi phí ở các đồng tiền khác nhau. Luật PPP Nam Phi yêu cầu định giá bằng Rand, chuyển rủi ro sang nhà cung cấp.
• Rủi ro bất khả kháng: Sự kiện tự nhiên hoặc nhân tạo ngoài tầm kiểm soát.
• Rủi ro lạm phát: Lạm phát vượt dự báo, có thể được giảm thiểu bằng hợp đồng cố định giá.
• Rủi ro đầu vào và thông lượng: Thiếu hụt nguồn tài nguyên cho dự án không khai khoáng.
• Rủi ro thị trường (nhu cầu): Nhu cầu dịch vụ giảm do giá cả, đối thủ, hoặc điều kiện kinh tế.
• Rủi ro vận hành: Liên quan đến lao động, bảo trì, hoặc thiết kế lỗi.
• Rủi ro quy định: Giá dịch vụ bị giới hạn bởi quy định.
• Rủi ro giá trị còn lại: Giá trị tài sản khi chuyển giao lại cho khu vực công.
• Rủi ro tài nguyên: Tài nguyên không đủ chất lượng hoặc số lượng.
• Rủi ro công nghệ: Công nghệ lỗi thời làm giảm hiệu quả.

Phụ lục 4: Thuật ngữ

Phụ lục cung cấp danh sách các thuật ngữ liên quan đến tài trợ dự án, ví dụ:

• Tăng tốc (Acceleration): Khoản vay phải trả ngay sau khi vỡ nợ.
• Kế toán dồn tích (Accrual accounting): Ghi nhận doanh thu/chi phí khi phát sinh.
• Lãi dồn tích (Accrued interest): Lãi kiếm được nhưng chưa thu.
• Đại lý (Agent): Ngân hàng quản lý tài chính dự án.
• Tài sản (Asset): Dự án và các hợp đồng, quyền lợi liên quan.
• Tỷ lệ bao phủ (Cover): Mức độ vượt trên 1 của tỷ số dịch vụ nợ.
• Công ty mục đích đặc biệt (SPV): Công ty được thành lập cho mục đích cụ thể của dự án.
• Rủi ro (Risk): Sự kiện thay đổi dòng tiền dự kiến.